النفط الصخري .. هل تستطيع صناعة أصغر حجما جذب المستثمرين؟
أصغر وأبطأ وأكثر ربحية. هذه هي كلمات السر لشركة تشيسابيكي للطاقة وهي تخرج من الإفلاس. بعد أن تحررت من الالتزامات الهائلة التي أغرقتها في الوقت الذي تسبب فيه الوباء في خفض الطلب العالمي على الطاقة في العام الماضي، تخلت الشركة أيضا عن استراتيجية النمو بأي ثمن التي جعلتها رائدة في ثورة النفط الصخري – ورمزا قويا لإفراط القطاع المدفوع بالديون.
ستكون القيمة السوقية لتشيسابيكي جزءا بسيطا من 35 مليار دولار كانت تتباهى بها منذ أكثر من عقد، عندما كان مؤسسها المثير للجدل، الراحل أوبري ماكليندون، هو أعلى الرؤساء التنفيذيين أجرا في أمريكا، وضخت شركته الأموال في كل شيء بدءا من العقارات في ولاية أوكلاهوما إلى ساحة لمباريات رابطة كرة السلة الأمريكية.
وتتعهد شركة تشيسابيكي الجديدة بإنفاق أقل مما تجلبه وإعادة الفائض إلى المساهمين.
خارج صناعة النفط والغاز الأمريكية، لن يبدو هذا موقفا جذريا. داخل الشركة، هو خروج عن النهج المألوف. السمة الوحيدة التي طابقت الارتفاع التعطيلي للنفط الصخري في الأعوام الـ15 الماضية – حين كان إنتاج النفط والغاز في الولايات المتحدة أكثر من ضعف مستواه الحالي وقلل الاعتماد بشكل حاد على إمدادات النفط الأجنبية – تجلت موهبة الصناعة التي لا مثيل لها في تدمير أموال المستثمرين، حيث تم إنفاق مئات المليارات من الدولارات دون عائد يذكر. كان رد فعل وول ستريت هو التخلص من أسهمها، ما جعل القطاع واحدا من أصغر القطاعات على مؤشر إس آند بي 500. عندما ضرب أسوأ انهيار نفطي منذ عقود العام الماضي، اضطر المشغلون إلى خفض الإنفاق الرأسمالي، وتسريح عشرات الآلاف من العاملين، وتعطيل الحفارات، وخفض الإنتاج. كان تقديم تشيسابيكي للإفلاس بموجب الفصل 11 مجرد أبرز حالة من بين عشرات حالات الإفلاس.
الآن، كما يعد التنفيذيون في قطاع النفط الصخري، هناك صناعة أكثر مرونة آخذة في الظهور من تحت الأنقاض تهدف إلى جذب المستثمرين. مثل شركة تشيسابيكي التي بعِثت من جديد، سيكون القطاع أصغر حجما – يعتقد بعض المحللين أن القطاع سينخفض إلى مجرد عشرة منتجين مهيمنين. ستكون الزيادات في الإنتاج متواضعة، وسيتم تمويلها من التدفق النقدي. وسيركز النشاط على عدد أقل من الحقول ذات الإنتاج الغزير، خاصة في تكساس. مشغلو النفط الذين يخشون من أن يعمل طموح الرئيس الأمريكي الجديد جو بايدن لإطلاق ثورة في الطاقة الخضراء على إعاقة أعمال الحفر في الصناعة وإبطاء نمو الإنتاج، يعدون الآن بالقيام بالأمرين بأنفسهم.
تقول فيكي هولوب، رئيسة شركة أوكسيدنتال بتروليوم، التي جمعت قبل 18 شهرا ديونا بقيمة 50 مليار دولار لشراء منتج منافس في صفقة تعتبر الآن من أكثر المقامرات تهورا في التاريخ القصير للرقعة الصخرية: “أعتقد حقا أن لدينا أمورا كثيرة يجب إثباتها من أجل استعادة المستثمرين”.
تشير هولوب إلى أن التدفق النقدي ونمو الأرباح يجب أن يكونا من الأولويات الجديدة. “أعتقد أن اللحظة الفاصلة قد وصلت ولا أظن أن صناعتنا ستكون بأي حال كما كنا في الماضي”.
هل يمكن الوثوق بالطرح الجديد للصناعة؟ لا يزال بعض المستثمرين متشككين، حيث يتذكرون كيف انهارت الوعود السابقة بانضباط رأس المال عندما ارتفعت أسعار النفط. يقول المثل القديم في الصناعة: “امنح رجل النفط دولارا وسيحفر بئرا. في عصر تعمل فيه المخاوف البيئية بالفعل على ردع الاستثمار في الوقود الأحفوري، ولم يعد النمو طويل الأجل في الطلب على النفط مضمونا، يدرك التنفيذيون في النفط الصخري أنهم لا يستطيعون المخاطرة بالنكث بمزيد من الوعود.
يسأل مات جالاجر، الذي ترأس شركة بارسلي إنيرجي، وهي شركة منتجة للنفط الصخري استحوذت عليها شركة بايونير للموارد الطبيعية الأكبر حجما العام الماضي: “لماذا ينبغي أن يثق المستثمرون بهذا الطرح؟ لا ينبغي لهم”.
علامات الإنذار المبكر
بعد أعوام من النمو، كان أنموذج أعمال النفط الصخري كثيف السيولة يعمل بموارد وسيولة قليلة حتى قبل حرب الأسعار الأخيرة، ووباء فيروس كورونا الذي أدى إلى انهيار سوق النفط العام الماضي. السمة المميزة لهذا القطاع هي الانخفاض السريع في إنتاج كل بئر، حيث يمكن أن ينخفض الناتج 80 في المائة بعد عام واحد فقط. لتعويض الخسارة، يجب حفر أخرى. ثم أخرى، لتعويض خسارة تلك البئر.
قال راؤول ليبلانك، نائب رئيس قسم الطاقة في شركة أي إتش إس ماركيت IHS Markit والرئيس السابق للتخطيط الاستراتيجي في أناداركو للبترول، وهي الشركة التي اشترتها أوكسيدنتال في 2019: “في لعبة النفط الصخري إذا توقفت عن الجري، فإن جهاز المشي سيقذف بك إلى الخلف. من أجل مجرد البقاء ساكنا، عليك القيام بالكثير من الحفر”.
قام المشغلون بحفر أكثر من 14 ألف بئر للنفط الصخري في 2019، وفقا لشركة ريستاد، وهي شركة لأبحاث الطاقة. وهذا ساعد الولايات المتحدة على تحقيق إنتاج نفطي قياسي مرتفع يقترب من 13 مليون برميل يوميا، وهو مستوى لا مثيل.
كان هذا ارتفاعا عن خمسة ملايين برميل في اليوم قبل ثمانية أعوام فقط – وهو اندفاع أدت إليه طفرات من تكساس إلى نورث داكوتا وساعد على إخراج الاقتصاد الأمريكي من مستنقع الأزمة المالية العالمية، حيث أضاف نقطة مئوية واحدة إلى الناتج المحلي الإجمالي بين 2010 و2015، وفقا للاحتياطي الفيدرالي في دالاس. لكنه تطلب حقن مبالغ نقدية ضخمة كانت تعرَض بأسعار فائدة أساسية. تقول ريستاد إن القطاع أنفق نحو 400 مليار دولار من رأس المال خلال تلك الأعوام، لكن بحلول 2019 وصل التدفق النقدي الحر مرة واحدة فقط، في 2016.
يقول بن ديل، الشريك المنتدب في كيمريدج، وهي شركة أسهم خاصة أنشأت مركزا ناشطا في القطاع: “كانت المشكلة الأساسية في أنموذج النفط الصخري على مدار العقد الماضي هي السعي لتحقيق النمو على العائد على رأس المال المستخدم أو إعادة رأس المال إلى المساهمين”.
المستثمرون الذين سارعوا إلى تمويل تعافي النفط الصخري من انهيار الأسعار في 2014-2015 كانوا يهربون من القطاع بحلول 2019. مع بدء إغلاق أسواق رأس المال أمام شركات النفط الصخري، اضطر المشغلون إلى تقليص خطط الإنفاق، وتقليص نشاط الحفر الجديد. ومع استمرار غياب الأرباح وتضاؤل آفاق النمو، دخلت رقعة النفط الصخري 2020 في أزمة.
سمعة سوء الحوكمة الصارخة وتجاوزات الشركات – بدءا من المكافآت الضخمة للتنفيذيين التي اكتسبوها من خلال تحقيق أهداف نمو الناتج النفطي، وليس الأرباح، إلى الأبنية المبهرة للمكاتب، والشائعات عن رحلات الصيد الممولة من الشركة – كان لها أثر سلبي.
ثم جاء انهيار الأسعار في العام الماضي، بما في ذلك اللحظة الرمزية في نيسان (أبريل) عندما تم تداول عقد خام غرب تكساس المتوسط، وهو عقد الخام القياسي في البلاد، بما دون الصفر للمرة الأولى. يقول آرون ديكوست، وهو محلل للأسهم في بوسطن بارتنرز، وهي مستثمر مؤسسي: “ضرب كوفيد، وانهارت أسعار النفط، واضطر الجميع إلى خفض النفقات الرأسمالية، وانهارت التقييمات. هذا أدى من الناحية العملية على إعادة ضبط الصناعة بأكملها”.
مجرد عدد قليل من شركات النفط الصخري أظهر أنه يستطيع النجاة من الانهيار العام الماضي في حالة صحية نسبية، كما يقول جالاجر. من تشيسابيكي إلى عشرات المنتجين الصغار، كانت الضائقة حادة، مع انهيار أكثر من 100 مشغل ومقدم خدمة، ومع 102 مليار دولار من الديون، وفقا لتحليل من شركة ريستاد.
يقول جالاجر: “الشركات التي أخطأت، أخطأت بشكل كبير للغاية. ما يحدث الآن هو أن الناس يميلون إلى التقوى بشأن النماذج التي تعمل”.
حمى الاندماج والاستحواذ
أحد مبادئ “التقوى” الجديدة في النفط الصخري هو أن الحجم مهم للبقاء على قيد الحياة – لكن للمشغلين، وليس للقطاع ككل. عمليات الاندماج والاستحواذ لتحقيق الحجم المناسب، إلى جانب دمج الشركات الضعيفة، ستستمر في تقليص عدد المنتجين.
يقول لي ماجينيس، العضو المنتدب في ألفاريز آند مارسال، وهي شركة استشارية تشارك في إعادة هيكلة صناعة النفط، إن المنتجين من المستويات الأدنى سيواجهون ضغوطا “شديدة”. من بين نحو 500 شركة تنقيب وإنتاج في الولايات المتحدة قبل الانهيار، قد تنجو 50 شركة. ويقول محللون آخرون إن عشر فقط من شركات النفط الصخري العامة المهيمنة أو نحو ذلك ستترك لتدير أفضل العروض.
عمليات الاندماج والاستحواذ تمر بحالة نشاط، حيث تم إبرام صفقات بقيمة 52 مليار دولار في قطاع النفط الأمريكي العام الماضي، وفقا لشركة إنفيروس، وهي مزودة بيانات. تحركت شركة شيفرون أولا، حيث اشترت شركة نوبل إنيرجي في تموز (يوليو). اشترت كونوكو فيليبس شركة كونتشو للموارد. واندمجت ديفون إنيرجي مع دبليو بي إكس إنيرجي. كانت الديون الثقيلة، والميزانية العمومية المنهكة، وتقييمات الأسهم الضعيفة، تعني أن الأسهم، وليس النقدية، هي العملة في كل صفقة.
يتوقع بيير بريبر، كبير الإداريين الماليين في شيفرون، استمرار موجة الاندماج. يقول: “يجب أن يكون لديك لاعبون أكبر، ولاعبون أقوى، وفرق إدارة أكثر انضباطا، وميزانيات عمومية أقوى”. ويقول سكوت شيفيلد، الرئيس التنفيذي لشركة بايونير، إن الشركات التي تزيد رسملتها السوقية على عشرة مليارات دولار ستظل جذابة لقاعدة المستثمرين التي تركز على القيمة.
النطاق الواسع سيسمح لها أيضا بالتنافس مع إكسون موبيل وشيفرون، وهما من الشركات الأمريكية الكبرى التي بنت مواقع قيادية في النفط الصخري. وتعتزمان فيما بينهما إنتاج نحو مليوني برميل في اليوم من حوض بيرميان في وقت لاحق من هذا العقد – ما يقرب من خمس إجمالي إنتاج الخام الأمريكي الحالي.
حدثت معظم عمليات الاندماج والاستحواذ في بيرميان، وهو أكثر حقول النفط إنتاجا في العالم، حيث سيركز المشغلون على الطبقات الغنية من الصخور الحاملة للنفط في أحواض ديلاوير وميدلاند في نيومكسيكو وتكساس. ومن المرجح أن يلتزم اللاعبون الذين يركزون على الغاز، مثل تشيسابيكي بعد تجديدها، بأفضل أصولهم. حقول النفط الصخري الأخرى، حتى حقل باكن في داكوتا الشمالية الذي أشعل اندفاع النفط الصخري قبل عقد من الزمن، ستخسر.
يقول شيفيلد، مشيرا إلى حقول النفط الصخري الأخرى في الولايات المتحدة: “انتهت فترات حقل باكن، وحقل إيجل فورد (في تكساس)، وحقل نيوبرارا (في نبراسكا)، وحقل سكوب ستاك في أوكلاهوما”.
وضع سقف على الناتج
لكن السمة الرئيسة للرقعة الصخرية بعد الانهيار ستكون حقبة نمو فاتر – هذا إذا توسعت أصلا. يقول ريك مونكريف، الرئيس التنفيذي لشركة ديفون، إن بإمكان شركته الآن تحقيق التعادل عند 30 دولارا للبرميل أو أقل، وهو رقم أدنى بكثير من 50 دولارا للبرميل في الأسابيع الأخيرة. ومع ذلك، ستبقي ديفون عدد حفاراتها ثابتا هذا العام، ولن تقوم إلا بحفر عدد قليل من الآبار للوفاء بشروط تأجير بعض المساحات.
يقول مونكريف: “من الشركات المتداولة في البورصة، سترى استجابة مدروسة للغاية”. ومن رأيه أن من المرجح أن ينخفض إنتاج الولايات المتحدة من النفط بما يتراوح بين 200 ألف و300 ألف برميل في اليوم نتيجة لذلك، ليبقى عند نحو 11 مليون برميل في اليوم – أقل بكثير من المستويات القياسية التي سجلها قبل انهيار العام الماضي.
يستاءل شيفيلد: “هل سيعود الناس إلى النمو؟ هل سينمو النفط الصخري الأمريكي؟ الجواب لا. لا تتوقعوا ارتفاعا كبيرا في عمليات الحفر، فلن يعود الناس إلى طرقهم القديمة”.
يقول حتى لو وصلت أسعار النفط إلى 100 دولار، فإن شركته ستزيد الإنتاج 5 في المائة فقط في العام – أقل من نصف معدل النمو السنوي في إجمالي إنتاج النفط الصخري بين 2008 وبداية العام الماضي.
يرى محللون أن هذا سيتم فرضه من قبل السوق التي عاقبت النمو المفرط في العرض – حتى قبل أن يضرب الوباء في العام الماضي – ما قلل من حصة النفط والغاز في مؤشر إس آند بي 500 إلى مستوى هامشي تقريبا.
يقول بريبر: “السبب وراء انخفاض الطاقة إلى 2 في المائة من مؤشر إس آند بي 500 يرجع إلى ذلك السلوك”. وإلى أن يتعافى العالم بالكامل، لن يحتاج منتجو النفط الصخري إلى زيادة المعروض من النفط.
حتى الآن، لا يزال المشغلون متمسكين بموقفهم رغم الضغوط والظروف الصعبة. تقول ريستاد إن الإنفاق الرأسمالي في الربع الثالث من قبل مشغلي النفط الصخري الرئيسين البالغ عددهم 39، الذين تغطيهم ريستاد، كان أقل بواقع 3.6 مليار دولار من التدفقات النقدية من العمليات، ما يسمح لنسبة قياسية تبلغ 89 في المائة من المشغلين بموازنة ميزانياتهم. إذا استمر الانضباط، يمكن جذب المستثمرين الذين يركزون على الأرباح والقيمة مرة أخرى.
يقول ديكوست: “أرى أساسيات جذابة لم أرها منذ 20 عاما”، في إشارة إلى التقييمات الرخيصة لبعض المشغلين، جنبا إلى جنب مع توقعات ارتفاع أسعار النفط. لكنه يحذِر بشأن تعهدات الانضباط الرأسمالي الجديدة: “يستغرق الأمر أعوام لبناء سمعتك ولحظات لتدميرها”.
معضلة السجين
على الرغم من موجة الدمج، يظل محللون ومستثمرون آخرون غير مقتنعين بالتحول الجديد للنفط الصخري والتوقعات الأكثر نضجا، حيث يقولون إن المشغلين لن يكونوا قادرين على مقاومة ارتفاع آخر في العرض إذا استمر ارتفاع الأسعار الأخير. يقول أحد المستشارين لمشغلي النفط الصخري: “قال جوردون جيكو ذات مرة ’الجشع جيد‘. في رقعة النفط هذا يعني ’النمو جيد‘”.
يقول آرت بيرمان، وهو مستشار ومتشكك في النفط الصخري، إن الرؤساء التنفيذيين “يمنحون الجمهور ما يريد سماعه”. التخلي عن النمو “يتعارض تماما مع الحمض النووي لشركات النفط بشكل عام، لكن مع شركات النفط الصخري على وجه الخصوص”.
تقول هولوب إن المستثمرين سيترددون في أخذ تعهدات المشغلين على أساس الثقة فقط. “سيكون الأمر معهم من باب ’أروني الدليل‘”.
الأسعار المرتفعة في الأسابيع الأخيرة تعمل منذ الآن على اختبار عزم المشغلين. بلغ عدد الحفارات الأفقية الأسبوعية 338 في منتصف كانون الثاني (يناير)، بزيادة أكثر من 60 في المائة عن أدنى مستوى لها في آب (أغسطس). قاد المشغلون الخاصون، الذين يمثلون نحو 15 في المائة من إنتاج النفط الأمريكي البري، الانتعاش مستفيدين من انخفاض التكاليف الناجم عن انخفاض الطلب على خدمات حقول النفط من الشركات المدرجة في البورصة.
يقول ويل فانلوه، رئيس شركة كوانتم إنيرجي بارتنرز، وهو مستثمر كبير من الأسهم الخاصة في النفط الصخري، في إشارة إلى الشركات في محفظته: “يمكننا الحفر بسعر أرخص. بحكم التعريف، رأس المال الخاص هو رأسمال النمو (…) نحن نستخدم التدفقات النقدية لدينا إلى أن يأتي الوقت الذي نصل فيه إلى التدفق النقدي الحر الإيجابي”.
هذه رسالة من النوع الذي لا يريد رؤساء الشركات العامة سماعه، حيث يصرون على أنهم لن ينجذبوا إلى حفلة حفر تنافسية أخرى – خاصة وأن بعض المحللين يتوقعون المزيد من الزيادات في أسعار النفط. جولدمان ساكس يتوقع أن يرتفع خام برنت، المعيار الدولي، إلى 65 دولارا للبرميل بحلول منتصف العام.
يقول أرتيم أبراموف، رئيس أبحاث النفط الصخري في ريستاد، إنه يتوقع أن يصبح 2021 “أفضل عام للصناعة من منظور توليد التدفق النقدي الحر”. وقد يسمح حتى بالربحية – ونمو الإنتاج الجديد، على نحو يعمل على اختبار وعود المشغلين للمستثمرين.
ولأن متوسط سعر خام غرب تكساس الوسيط يبلغ 52 دولارا فقط للبرميل هذا العام – بالقرب من السعر الحالي – ستجني شركات تشغيل النفط الصخري التي تغطيها شركة ريستاد ما يقارب 41 مليار دولار من العمليات. بعد التزامات النفقات الرأسمالية، ومدفوعات الديون، وإعادة أكثر من أربعة مليارات دولار إلى المساهمين، سيظل لديها ثمانية مليارات دولار من صافي السيولة النقدية في متناولها. السؤال هو ماذا ستفعل بها؟
يقول ليبلانك: “أعتقد أنهم يفقدون الانضباط وربما يحققون الكثير من النمو فوق الحد، ويدمرون السوق مرة أخرى – كما فعلوا كل عام في الماضي. هم واقعون في معضلة السجين. ليس لديهم أبدا الانضباط كمجموعة، لأنهم جميعا يتنافسون مع بعضهم بعضا”.
